力推茅台17载招商朱卫华高端品一荣俱

招商证券朱卫华，在资本市场被尊称为“朱茅台”。他在70亿元市值之时挖掘了贵州茅台，他创建的食品饮料团队深入研究、强烈推荐了茅台17载。

朱卫华是招商证券研发中心董事总经理，曾担任食品饮料与农业首席分析师，连续10年上榜新财富食品饮料行业最佳分析师，并获得年、年和年三届第一，后继团队同样出色，现任首席杨勇胜持续上榜新财富食品饮料业最佳分析师。

朱卫华在年首发并持续打磨的《食品饮料业图谱》流传15年、至今仍经久不衰，成为业内买方卖方学习食品饮料行业投资方法论的重要分析框架，“流动性驱动下，高端品需求拉动、大众品成本推动”、“高端品一荣俱荣、大众品胜者为王”、“品牌要不断往上做、立势能，渠道要不断往下沉、接地气”等观点更是穿越时空成为寻找牛股的利器。

券商中国记者近期对朱卫华进行了深入采访，对于贵州茅台的空间、食品饮料行业研究框架、如何看待我国资本市场上所谓的“茅台与苹果”之争、如何成为一个具有“匠心”的分析师等问题，具有近20年从业经验的朱卫华给出了既具有历史厚度又不乏鲜明犀利的回答。

一、贵州茅台的天花板

1.券商中国记者：近期贵州茅台创出了历史新高，您在年初强烈推荐贵州茅台时的长逻辑是贵州茅台量价齐升，过去这么多年贵州茅台的销量年化大约10%的复合增长，飞天茅台的价格也是年化10%左右的速度提升，贵州茅台销量和价格的天花板在哪里？

朱卫华：股价创出新高并不意外，茅台属于基本面很容易看清楚的公司。茅台酒工艺周期平均五年，即生产一年、陈酿三年、勾调后再放一年灌装出厂，现在出厂的茅台是五年前酿造的。茅台酒现在的产量扣掉一点留存调味也就是五年后的销量，现在的产量5万吨，现在的销量是3.5万吨，如果没有大的变化，这意味着茅台未来五年的销量还可以增加百分之三四十。贵州茅台产量天花板大概六万吨，当然不排除它通过技改再更多释放一些产能。

价格方面，茅台酒当前的出厂价还很低，以现在的批价来看，出厂价有%的提价空间，公司目前的策略是按价不动，增量部分采用直销的方式来增收。我们建议“逐步、适当”提升出厂价，这有利于增加公司利税，有助于支援贵州经济，这是很正当的理由，出厂价的变化不会影响终端价格，从我们的观察来看，终端价格由供求决定，出厂价不变时有时需求来了涨价也很快。

2.券商中国记者：不同投资者对于贵州茅台有不同的定价模式，有人认为茅台是按照高等级债券来估值，怎么都不贵；有人认为茅台的估值应向爱马仕、雅诗兰黛等奢侈品公司看齐，还有人认为茅台现在50倍的动态估值已经泡沫化。您怎么看待茅台的估值？

朱卫华：估值是资金供求关系决定的，所谓的估值合理是指根据当时资金状态来说相对合理。目前中国经济在全球一枝独秀，北向资金源源不绝，估值相对过往处于较高水平也有其合理性。

单从茅台来说，它的估值并不比其它白酒公司更贵，但茅台相比其它公司有一个非常特殊的地方，就是它的提价能力，它的财务数据中根本就没有反映出这种提价能力。我在年曾创设了一个概念“公允业绩”，把公司的提价能力考虑到业绩里来。茅台估值是便宜还是贵，区别就在于持贵的观点的投资者只看报表业绩。

做研究或投资要基于长期的眼光，不要太寄希望于估值的变化，同时也不希望估值涨得太快。我把更多的精力放在基本面上，把基本面看清楚。估值如果给高的话，当然从投资角度是不错的事情，不过巴菲特就不这么看，他曾说过，股票如果估值过高，他就得决定要不要卖，同时担心提早兑现后找不到一家更合适的标的。

3.券商中国记者：您如何看待贵州茅台五年之后甚至放在更长的时间维度上的基本面？

朱卫华：再往后看，茅台如果没有量的增长，大家就会更考虑量的稀缺性，价格方面的变化。公司倾向于将增量的部分做直销，也等于提价。茅台一向秉持一种厚道的精神，不太会把原有经销商抛弃，不会特别动存量的蛋糕。

支撑茅台未来需求的还是全球的流动性，同时也是我们需要